多空交织，期债宽幅振荡的可能性较大，月度级别的单边行情还难以判断，可以尝试把握一些短期机会。预计十债T1909振荡区间在96.6—97.1、五债、十债价差区间在1.7—2.4。

6月注定是期债不确定性较强的一个月。宏观经济基本面继续筑底企稳，货币政策处于原来的适度宽松状态，两者对期债难有方向性指引。金融领域的供给侧结构性改革刚刚拉开帷幕，这两个因素可能会是6月底期债市场扰动的来源。总体来看，多空交织，期债宽幅振荡的可能性较大，月度级别的单边行情还难以判断，可以尝试把握一些短期机会。因5月经济数据可能继续延续4月份偏弱的状态。期债在特殊时点可能呈振荡偏强走势，可以适度予以关注。

经济数据大概率企稳筑底

目前大部分5月经济数据还没有公布，仅公布了PMI数据。制造业PMI在3月超预期回升后，连续2个月下降，5月重新降到荣枯线以下。PMI分项中，生产和新订单下降幅度较大。这说明制造业的3月回升确实仅为偶发性的表现，整体制造业承压的情况还未根本性扭转。但制造业PMI的韧性也很显著，连续数月保持在49—50附近，制造业企稳筑底迹象明显。基本面对市场情绪影响中性略偏悲观。

虽然4月经济数据较3月相对回落，但是经济发展的驱动力并未减弱。首先，消费增速保持实质性高位。4月社会消费品零售总额同比增速为7.2%，较上月的8.7%下降较多，若剔除假日移动因素，4月增速与3月基本持平。其次，4月固定资产投资同比增速为6.1%，较上月的6.3%略降，预计后续基建投资增速可能继续回升，带动固定资产投资数据走强。另外，制造业投资的回落更多是新旧动能转换摩擦性影响的体现，代表着经济向高质量发展进一步逼近。再次，4月进出口数据波动较大，但贸易差额仍保持了顺差的势头，这对于经济增长的贡献度依然是加强而不是弱化的。

总体来看，宏观基本面处于相对稳定状态，预计5月经济数据难以出现明显走强或走弱，延续4月偏弱状态可能性较大。期债难以形成方向性的影响，个别数据的异常波动可能会带来一些日度级别的行情，持续性较短且幅度不会很大，激进投资者可适当把握。值得注意的是，金融数据在4月回落后，预计难以进一步下行，后续仍将保持稳定或者出现回升，会抑制利率的下行空间。

物价平稳货币政策无收紧基础

在过去两个月，CPI重回2%并持续上涨，4月已经达到与去年最高水平持平的2.5%，这加强了市场对CPI持续上涨的预期。特别是非洲猪瘟对猪肉价格的上涨影响开始体现后，农业农村部在2019年4月17日举行的例行新闻发布会上关于“专家初步预计，下半年猪肉价格同比涨幅可能超过70%”的说法，让下半年CPI达到3.5%的水平充满遐想。在此背景下，市场对货币政策收紧的预期也开始出现，但我们认为短期可能性不大。

一方面，就物价来看，CPI近两月快速上涨的显著表现因素是食品价格，鲜菜、鲜果和猪肉价格上涨明显。但鲜菜、鲜果的价格上涨主要是季节性所致，不会长时间存在。猪肉价格上涨的持续性可能更长，但国家将采取措施稳定猪肉价格，其对CPI的长期影响也是有限的。如果观察剔除了季节性影响较强的食品和能源的核心CPI，可以发现，核心CPI的变动一直是非常平稳的，4月核心CPI同比增速为1.7%，还比3月增速下降了0.1个百分点。这也从另一个侧面说明了物价平稳趋势并未改变。

另一方面，就货币政策来说，央行的货币政策手段不止有一个。虽然稳定物价可能最有效、最直接的手段之一是加息，但物价上涨与货币政策收紧之间不是一对一的关系。一般来说，通胀高企，往往意味着经济过热，而抑制经济过热，货币政策方面最有效的就是加息。但前文已述，当前正处于企稳筑底阶段，并非过热，货币政策不仅不存在收紧基础，反而还有适度宽松的客观要求。

至于金融供给侧结构性改革带来的交易机会，我们认为，短期的流动性收紧可能带来一些做空机会，但是国家在金融改革方面可谓慎之又慎，极其重视对市场造成的影响，对于市场的波动会积极进行平抑。因此，对于寻找市场调整带来的交易机会，一定要谨慎把握，及时了结。

6月期债单边大趋势未明，若无其他因素影响，5月宏观经济数据弱于预期可能带来小幅做多的机会。另外，金融供给侧结构性改革的后续进展可能给市场带来短期波动。总之，6月不确定性较大，区间交易为宜。预计十债T1909振荡区间在96.6—97.1、五债、十债价差区间在1.7—2.4。